事件：海容冷链公布2022年报与2023年一季报。公司2022年实现收入29.0亿元，YoY+9.1%；实现归母净利润2.9亿元，YoY+29.8%。折算2022Q4单季度收入5.9亿元，YoY-11.8%；归母净利润0.2亿元，YoY-23.3%。2023Q1公司实现收入8.9亿元，YoY+6.0%；归母净利润1.2亿元，YoY+48.8%。我们继续看好公司在新客户拓展方面取得进展，预计公司未来有望继续提高市场份额。

　　海容Q1销售稳健增长：海容Q1销售分主要品类来看：1）下游客户增加冷柜投入，冷冻柜业务收入实现快速增长。Q1冷冻柜业务占比总收入比例70%+。2）因上年同期基数较高，Q1公司冷藏柜业务收入有所下滑，Q1冷藏柜收入占比总收入约16%左右。分内外销来看，Q1内销收入略有增长；因海外需求恢复，Q1外销收入增速20%+。我们预期，今年海容在冷冻柜、冷藏柜的行业地位稳固，未来收入有望恢复快速增长。

　　公司Q1归母净利润高速增长：海容2023Q1归母净利润实现近50%增长，我们分析，主要原因为：1）原材料价格回落。2023Q1单季度，公司毛利率同比+5.0pct。我们预期，公司的产品与客户结构正在优化，盈利能力将逐步恢复。2）2023Q1计提的股权激励费用同比下降。

　　海容Q1经营性现金流明显增长：海容2023Q1经营性现金流量净额为0.2亿元，上年同期为-1.0亿元，公司现金流明显转好，主要因下游客户的前期应收账款回款，Q1销售商品与提供劳务所收到的现金同比增加1.5亿元，反映收入增长质量较高。

　　海容在商用冷链领域具有优势：1）管理上，海容拥有更完善的激励制度，核心团队人员稳定。2）公司拥有定制化、智能化、规模化的优势。3）客户资源方面，海容下游客户为食品饮料行业龙头企业，这些头部公司对供应商的筛选标准严格，海容突破了这些大客户之后，订单便会放量增长、客户黏性也比较高。海容多年来积累的客户口碑，也会助力公司开拓新客户（详见深度报告《海容冷链：冷藏柜，下一个赛点——381家便利店与夫妻店的大样本分析》）。

　　投资建议：我们认为市场低估了商用制冷展示柜行业的空间和高端客户的竞争壁垒，对公司的成长潜力和业绩弹性预期不足。海容的专业化优势正在演变为规模优势，成长逻辑将逐步兑现。我们预计2023~2024年EPS为1.54/1.92元（不考虑公司以资本公积金转增股本），6个月目标价38.50元，对应2023年25倍PE，维持买入-A的投资评级。

风险提示：海外疫情的不确定性，原材料价格大幅上涨，客户拓展不及预期

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